Por qué los formuladores de políticas financieras siguen librando la última guerra


El escritor es miembro senior de Harvard Kennedy School

A menudo se acusa a los legisladores de prepararse para librar la última guerra. Pero ahora, por una vez, quizás eso sea exactamente correcto. Las réplicas que dejó la crisis financiera de 2008 solo se han visto exacerbadas por el coronavirus. Los banqueros centrales y los ministros de finanzas aún enfrentan una triple amenaza de estancamiento secular, trampa de liquidez y un modelo de crecimiento centrado en el apalancamiento.

La ex presidenta de la Reserva Federal de los Estados Unidos, Janet Yellen, y el exsecretario del Tesoro, Lawrence Summers discutido recientemente que un exceso de ahorro todavía afecta al mundo desarrollado. Ha habido una mayor propensión de las economías desarrolladas a ahorrar en lugar de invertir durante al menos una generación, impulsada en parte por factores que serán acelerados por Covid-19: mayor desigualdad de ingresos y riqueza, mayor incertidumbre sobre las pensiones, mayor concentración del mercado y capital intangible. El resultado, durante la última década, ha sido una presión a la baja sobre la demanda agregada, que arrastra el crecimiento, la inflación y las tasas de interés reales, lo que se conoce como estancamiento secular.

Las tasas de interés obstinadamente bajas no han logrado generar una demanda agregada significativa. Eso sugiere que el mundo ha estado atrapado en una trampa de liquidez prolongada, donde las empresas y los consumidores tienen efectivo en lugar de gastar. La mayoría de los principales bancos centrales mantuvieron las tasas en cero o cerca de cero después de la crisis financiera. El Banco Central Europeo y el Banco de Japón todavía tienen tipos de interés oficiales negativos. Después de que la Fed comenzara una serie de la tasa aumenta, mercados se rebeló en diciembre de 2018, lo que obligó a retirarse. Cuando el coronavirus se propagó más allá de China en la primavera, Bank of America registró 164 recortes de tipos a nivel mundial en 147 días. Si bien los bancos centrales pueden haber evitado una gran depresión, el economista jefe del FMI Gita Gopinath destaca que persiste la trampa de la liquidez global.

Es posible que la demanda agregada regrese con fuerza una vez que una vacuna se distribuya ampliamente. Sin duda, habrá una liberación de alguna demanda reprimida, pero es poco probable que se mantenga. Habrá algunos grado de cicatrización después de los bloqueos de 2020, como ocurrió después de la crisis financiera. ¿Y por qué la demanda agregada debería repuntar significativamente cuando era débil antes de que llegara el virus?

Es probable que el crecimiento económico se base en la deuda. La liquidez del banco central ha respaldado los mercados crediticios, ya que se han reducido drásticamente las tasas y se han anunciado programas de compra de bonos corporativos. Las empresas estadounidenses se han metido en un atracón de préstamos. Apalancamiento para empresas con grado de inversión (deuda total a ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización) subió a 3,53 en el segundo trimestre, según el índice Bloomberg Barclays US Corporate High Grade, el más alto desde 1998. Se situó en 5,42 para las empresas de alto rendimiento: un récord. La deuda de los hogares de EE. UU. Alcanzó los $ 14.35 billones en el tercer trimestre, el más alto de todos los tiempos.

Y la deuda pública se ha disparado a nivel mundial a medida que las naciones piden prestado para pagar las medidas de estímulo para llenar los huecos creados por los bloqueos. Con tasas de interés bajas, el apalancamiento es un problema menor. Pero si el crecimiento se recupera, las tasas probablemente subirán, amenazando con una ola de impagos.

Por lo tanto, los responsables de la formulación de políticas tienen razón al centrarse en la “última guerra”, ya que seguirán luchando después de que se calme el polvo. Pero cualquier economista le dirá que un remedio podría abordar las tres batallas: la política fiscal. Si bien las medidas de estímulo fiscal ayudaron a sacar a China, Europa y EE.UU. de la última recesión, los economistas ahora dicen que el impulso fiscal fue demasiado pequeño, lo que llevó a la recuperación más débil de la historia.

Grandes paquetes, promocionados por Presidente electo de EE. UU. Joe Biden e incluso – contra la tradición – de la canciller alemana, Angela Merkel, podría aumentar la inversión pública, generar demanda agregada y aumentar la tasa de interés neutral. Eso reemplazaría al apalancamiento como motor de crecimiento. La mayor lección de todas debería ser no escatimar en gastos, el peor error de la última guerra.

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