¿Deberían las economías emergentes adoptar la flexibilización cuantitativa durante la pandemia? -Liberty Street Economics


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Las economías emergentes están luchando contra el COVID-19 y la repentina parada económica impuesta por las políticas de bloqueo. Sin embargo, incluso antes de que COVID-19 echara raíces en las economías emergentes, los inversores ya habían comenzado a huir de estos mercados, en mucha mayor medida que al inicio de la crisis financiera mundial de 2008 (FMI, 2020; Banco Mundial, 2020). Estas paradas repentinas de los flujos de capital pueden provocar caídas importantes en la actividad económica, con recuperaciones que pueden tardar varios años en completarse (Benigno et al., 2020). Desafortunadamente, la austeridad y las depreciaciones de la moneda, tal como se promulgaron durante la crisis financiera mundial, no mitigarán este doble golpe de salidas de capital y políticas para hacer frente a la pandemia. Argumentamos que las compras de bonos del gobierno en moneda local podrían ser una opción viable para que los bancos centrales de mercados emergentes creíbles respalden los objetivos de política macroeconómica en estas circunstancias.



Economías emergentes vulnerables

La pandemia está causando un impacto devastador en las economías emergentes, que están experimentando caídas aún más dramáticas en el empleo y el crecimiento en comparación con las economías más avanzadas. Las economías emergentes productoras de materias primas han experimentado fuertes caídas en sus precios de exportación (
Hevia y Neumeyer, 2020), mientras que otros se han visto afectados por el colapso de las remesas y el turismo. La demanda general de bienes y servicios producidos en estos países se ha derrumbado.

Las economías emergentes se enfrentan a desafíos sin precedentes derivados no solo de la conmoción económica inducida por la pandemia, sino también de su capacidad más limitada para obtener préstamos durante una crisis. Para complicar las cosas, los recursos del FMI se estiran ya que varias economías se enfrentan a necesidades financieras considerables (García-Herrero y Ribakova, 2020). Se han realizado esfuerzos de cooperación y coordinación internacional dirigidos a impulsar los recursos del FMI o apoyar la reprogramación o reestructuración de la deuda propuesta por Bolton et al. (2020), pero estas iniciativas pueden llegar a buen término demasiado tarde.

La visión convencional es que las economías deben promulgar estímulos fiscales en la medida en que lo permita su nivel de deuda pública. Sin embargo, como se muestra en el gráfico a continuación, los mercados emergentes tienen un espacio fiscal limitado, con una relación deuda pública / PIB promedio de más del 50 por ciento a fines de 2019, cerca de niveles históricamente gravosos para las economías emergentes. (Tenga en cuenta, sin embargo, que los altos niveles observados en Hong Kong y Singapur son un subproducto de su papel como centros financieros).

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Experimentando con QE

Las economías emergentes han respondido a la pandemia y la fuerte recesión económica mundial resultante permitiendo que sus monedas se deprecieran y flexibilizando la política monetaria, como lo hicieron durante la crisis financiera mundial. Varios bancos centrales han ido más allá y, por primera vez, incluso antes de alcanzar el límite inferior cero en las tasas de interés oficiales, han comenzado a realizar compras de activos gubernamentales a largo plazo, comúnmente conocidas como flexibilización cuantitativa (QE), una de las las herramientas de política monetaria “no convencionales” empleadas por los bancos centrales de las economías avanzadas durante la crisis financiera mundial.

Sorprendentemente, los mercados de bonos del gobierno y los inversores extranjeros han respondido de manera bastante favorable a estos anuncios, con tasas de interés a largo plazo cayendo significativamente en todos los casos excepto en tres (ver tabla a continuación), y tipos de cambio apreciando o desacelerando su depreciación (ver tabla y Arslan et al., 2020).

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El argumento a favor de la QE

Muchas economías emergentes operan bajo un régimen flexible de metas de inflación, dejando que su tipo de cambio flote en diferentes grados, y durante mucho tiempo han podido emitir deuda soberana en su moneda local. Esta última fortaleza crítica fue adquirida durante los últimos años en un intento por eliminar el riesgo cambiario en el balance del gobierno. De hecho, los bonos en moneda local ahora representan la mayor parte del stock de deuda pública en estos países, con una participación promedio de la deuda en moneda local en la deuda pública total del 79 por ciento a fines de 2019, como se ve en la tabla superior anterior.

Los programas de compra de bonos del gobierno por parte de los bancos centrales pueden restaurar la liquidez en el mercado local de bonos durante tiempos de crisis, reduciendo así el costo de los préstamos para el resto de la economía. Esto es particularmente relevante para las economías en las que los inversionistas extranjeros mantienen una parte significativa de la deuda soberana en moneda local pendiente, como se muestra en el gráfico siguiente. Los pasivos de estos inversionistas tienden a ser en dólares estadounidenses, lo que genera descalces de monedas en sus balances (Carstens y Shin, 2019). Como consecuencia, un aumento en la aversión al riesgo puede desencadenar ventas de bonos locales que ejerzan presión sobre los tipos de cambio y los rendimientos de los bonos gubernamentales de los mercados emergentes. Los bancos centrales de los mercados emergentes pueden contrarrestar estas fuerzas siendo compradores de último recurso y preservar la liquidez y la estabilidad en el mercado de bonos del gobierno local. Entrar en el mercado de esta manera hace que sea menos probable que los inversores extranjeros vendan bonos, lo que reduce la presión a la baja sobre los precios de los activos locales.

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Sostenemos que las economías emergentes con tipo de cambio flexible El régimen y las expectativas de inflación bien ancladas deben considerar los beneficios de la QE para estabilizar las condiciones financieras y ayudar a financiar el déficit presupuestario del gobierno causado por la pandemia. De esta forma, los programas de QE ayudarían a reducir el riesgo de estancamiento prolongado.

Los riesgos a la baja

La QE, como cualquier expansión monetaria agresiva, plantea el riesgo de que el tipo de cambio se deprecie y las expectativas de inflación se desancien. Sin embargo, mientras exista una holgura abundante en la economía, es poco probable que las expansiones fiscales financiadas con fondos monetarios sean inflacionistas. La inflación es baja y estable en muchos mercados emergentes, como se ve a continuación. Además, las expectativas están bien ancladas, con muchos más países con tasas de inflación dentro o por debajo de los límites objetivo en lugar de por encima de ellos. Además, las grandes depreciaciones provocaron solo estallidos inflacionarios moderados y temporales durante la crisis financiera mundial, ya que el traspaso del tipo de cambio ya había caído a niveles cercanos a los de las economías avanzadas, como lo documenta, por ejemplo, Jašová, Moessner y Takáts (2016).

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Las economías que tienen una base de producción escasamente diversificada y dependen en gran medida de las importaciones para fines de consumo o producción se enfrentarán a presiones de precios más fuertes debido a una moneda más débil. Por lo tanto, el argumento para adoptar la QE con fines fiscales debe ser matizado, ya que no todos los países estarán en condiciones de utilizar la QE sin exponerse a riesgos de inflación significativos.

Finalmente, otro riesgo asociado con la QE está relacionado con la medida en que el sector privado está expuesto al riesgo cambiario (ver, por ejemplo, Avdjiev, McGuire y von Peter, 2020). En este caso, una fuerte depreciación ejercería presión sobre los balances del sector privado, aumentando el riesgo de consecuencias adversas si el programa de compra de activos provoca una depreciación significativa de la moneda. Los bancos centrales pueden contrarrestar proporcionando divisas al sector empresarial recurriendo a sus reservas de guerra.

En resumen, argumentamos que la QE es una respuesta de política macroeconómica viable a la pandemia para países con un banco central creíble, un régimen de tipo de cambio flotante y una deuda soberana denominada en gran medida en su propia moneda local. Al aplicar una política de este tipo, estos bancos centrales podrían estabilizar los mercados financieros nacionales y ayudar a financiar el gasto público necesario para aplanar las curvas de la pandemia y la recesión.


Benigno_gianlucaGianluca Benigno es vicepresidente adjunto del Grupo de Investigación y Estadísticas del Banco de la Reserva Federal de Nueva York.

Jonathan Hartley es miembro invitado de la Foundation for Research on Equal Opportunity.

Alicia García Herrero es economista en jefe para Asia Pacífico en Natixis.

Alessandro Rebucci es profesor asociado en la Escuela de Negocios Johns Hopkins Carey.

Elina Ribakova es economista en jefe adjunta del Instituto de Finanzas Internacionales.

Cómo citar esta publicación:

Gianluca Benigno, Jonathan Hartley, Alicia García Herrero, Alessandro Rebucci y Elina Ribakova, “Should Emerging Economies Embrace Quantitative Easing during the Pandemic?” Federal Reserve Bank of New York Economía de Liberty Street, 2 de octubre de 2020, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2020/10/should-emerging-economies-embrace-quantitative-easing-during-the-pandemic.html.


Descargo de responsabilidad

Las opiniones expresadas en esta publicación son las de los autores y no reflejan necesariamente la posición del Banco de la Reserva Federal de Nueva York o del Sistema de la Reserva Federal. Cualquier error u omisión es responsabilidad de los autores.

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